الرئيسية / الاستشارات / الهيكلة
منتجات وصكوك متوافقة مع أحكام الشريعة، مهندَسة وفق المعايير ذاتها التي تحكم الأدوات التقليدية: سليمة قانونياً، متينة ائتمانياً، وقابلة للدفاع عنها أمام هيئة الرقابة الشرعية.
لم يعد التمويل الإسلامي مجالاً متخصّصاً يقتصر على الخليج. فالصكوك باتت ركناً ثابتاً في تمويل الحكومات والجهات شبه السيادية والشركات في دول مجلس التعاون الخليجي وماليزيا، وعلى نحو متزايد في شمال أفريقيا، وكثيراً ما تكون السيولة المتوافقة مع أحكام الشريعة أعمق مصدر تمويل متاح لمُصدِر في الشرق الأوسط وشمال أفريقيا. والمستثمرون الذين يملكون هذه السيولة مقيَّدون بتفويضات لا تجيز لهم سوى شراء الأوراق المتوافقة. فالمُصدِر أو المصرف أو الصندوق العاجز عن تقديم أداة متوافقة موثوقة يُقصى عن جزء من قاعدة مستثمريه الطبيعية، ويدفع الثمن في التسعير والآجال.
في لبنان، ظلّت الصيرفة الإسلامية هامشية لأسباب تنظيمية لا لضعف الطلب، وأبقى غياب سوق محلية للدين الصكوكَ بعيدة المنال. ومع شروع البلاد في إعادة بناء نظامها المالي، وتطلّع الشركات اللبنانية والإقليمية إلى رؤوس الأموال الخليجية، تفتح الهياكل المتوافقة مع أحكام الشريعة باباً إلى مستثمرين لا يشترون الدين التقليدي، وتشكّل إطاراً طبيعياً للتمويل القائم على الأصول وعلى المشاركة حيث تشحّ الضمانات والثقة.
تهيكل أوريون الأدوات الإسلامية بالانضباط ذاته الذي تطبّقه على الأدوات التقليدية. وقد قدّم د. غسان شماس المشورة لمجالس إدارة عدد من المصارف الإسلامية في ابتكار المنتجات والحوكمة المؤسسية وإدارة المخاطر، ويحمل خبرة رفيعة في وكالات التصنيف واختصاصاً في تصنيف المصارف الإسلامية والصكوك وتنقيطها. والهدف هيكل تُقرّه هيئة الرقابة الشرعية، ويستطيع المستشارون القانونيون والضريبيون توثيقه، وتستطيع وكالة التصنيف تحليله، ويُقبل المستثمرون على شرائه.
يتّبع إصدار الصكوك أو إطلاق منتج إسلامي جديد تسلسلاً تُحسم فيه المسائل الشرعية والقانونية والائتمانية ومسائل المستثمرين معاً، لا الواحدة تلو الأخرى. وتعكس المراحل أدناه ممارسة السوق الدولية؛ والمدد استرشادية وتتوقّف على الولاية القضائية والهيكل.
تصف المراحل أدناه تكليفاً نموذجياً وتعكس أفضل الممارسات في السوق. يُحدَّد نطاق كل مهمة وفق الحالة القائمة: فقد تُدمج المراحل أو يُعاد ترتيبها أو تُختصر أو تُحذف، وتتوقّف المُهل الزمنية على الشركة والأطراف المقابلة والإطار التنظيمي.
تحديد ما يحتاج العميل إلى تمويله، ومدى قدرة أصوله وتدفّقاته النقدية ومستثمريه على دعم هيكل متوافق مع أحكام الشريعة.
يبدأ العمل بغرض التمويل وبالميزانية التي ستحمله. فنجرد الأصول التي يمكن أن يقوم عليها الهيكل: عقارات، أو معدّات، أو ذمم مدينة، أو مخزون، أو خط أعمال، ونتحقّق من ملكيتها والأعباء المترتّبة عليها وقابليتها للنقل. ونرسم التدفّقات النقدية التي ستخدم الأداة، ونحدّد قاعدة المستثمرين، من المصارف الإسلامية وشركات التكافل إلى الصناديق الخاضعة للفرز الشرعي. وحين يتعلّق الأمر بمصرف أو شركة تطوّر منتجاً لا إصداراً، نقيّم طلب العملاء والمعالجة الرقابية والقدرة التشغيلية. والخطأ الشائع الذي يتجنّبه ذلك هو اختيار الهيكل أولاً ثم اكتشاف أن الأصول غير موجودة، أو مرهونة، أو يتعذّر نقلها قانوناً.
اختيار العقد، أو مجموعة العقود، الأنسب لأصول العميل وقابليته للمخاطر ومستثمريه.
يوزّع كل هيكل المخاطر على نحو مختلف. فالإجارة تلائم المُصدِرين ذوي الأصول الملموسة القابلة للتأجير، وتمنح المستثمرين عائداً إيجارياً متوقَّعاً. والمرابحة تناسب احتياجات التجارة ورأس المال العامل، لكنها مقيَّدة في التداول الثانوي. والمشاركة والمضاربة تقومان على تقاسم الربح والخسارة، وتلائمان تمويل المشاريع أو النمو حيث يقبل المستثمرون مخاطر شبيهة بمخاطر حقوق الملكية. والوكالة تتيح مجمّعاً مختلطاً من الأصول يديره وكيل، فيما تجمع الهياكل الهجينة بين عقود عدة لتجاوز شحّ الأصول الملموسة. ونقارن الخيارات من حيث القبول الشرعي والكلفة والأجل وقابلية التداول والأثر في التصنيف. ونتجنّب بذلك اللجوء التلقائي إلى العقد المألوف حين يكون غيره أقلّ كلفة أو أيسر تداولاً أو أكثر قبولاً لدى المستثمرين المستهدفين.
الحصول على إقرار هيئة الرقابة الشرعية للهيكل والمستندات والآليات التشغيلية.
نساعد العميل على تعيين هيئة رقابة شرعية أو التعاقد مع جهة استشارات شرعية راسخة يحظى علماؤها باعتراف المستثمرين المستهدفين. ويُعرض الهيكل مبكراً، بصيغة يستطيع العلماء اختبارها، ويُطوَّر معهم بدل أن يُقدَّم تصميماً منجزاً. ويُستند إلى المعايير الشرعية الصادرة عن هيئة المحاسبة والمراجعة للمؤسسات المالية الإسلامية (أيوفي)، وإلى إرشادات مجلس الخدمات المالية الإسلامية في الحوكمة حيث تنطبق في الولاية القضائية المعنية. وتشمل الفتوى، أو القرار الشرعي، مستندات الصفقة بصيغتها النهائية لا الفكرة وحدها. ونتجنّب بذلك اعتراضاً متأخراً، غالباً حول ملكية الأصول أو تعهّدات الشراء أو معالجة التأخّر في السداد، يفرض إعادة فتح المستندات بعد تحديد الجدول الزمني.
تحديد الأصول محلّ الصكوك وتقييمها ونقلها إلى شركة ذات غرض خاص تحتفظ بها لصالح المستثمرين.
تمثّل الصكوك ملكية في أصول أو حقوق، لذا يجب تعيين الأصول محلّ الصكوك تعييناً دقيقاً وتقييمها، ونقل ملكيتها أو منفعتها بحسب الهيكل. وننسّق تأسيس الجهة المُصدِرة، وهي عادةً شركة ذات غرض خاص معزولة عن مخاطر الإفلاس تعمل بصفة أمين لحَمَلة الصكوك، وآليات النقل: البيع، وإعادة الاستئجار، ووكالة الخدمات، وتعهّدات الشراء. ونوثّق بوضوح ما يحقّ للمستثمرين المطالبة به عند التعثّر. ونتجنّب بذلك أي فجوة بين الوضع المعلن للأصول ووضعها الفعلي، وهي فجوة تُقلق العلماء ومحلّلي التصنيف والمستثمرين على حدّ سواء.
إعداد مجموعة مستندات كاملة، قابلة للتنفيذ، فعّالة ضريبياً ومتّسقة مع الفتوى.
توثيق الصكوك أوسع من توثيق السندات التقليدية: إعلان ترست، واتفاقيات شراء وإجارة أو خدمات، وصكوك وكالة وتعهّد، ونشرة إصدار. وننسّق عمل المستشارين القانونيين في كل ولاية قضائية معنية، ونختبر الهيكل في ضوء القواعد الضريبية المحلية، إذ قد يترتّب على نقل الأصول رسوم تسجيل أو ضرائب انتقال أو ضريبة على القيمة المضافة لا يرتّبها الدين التقليدي. وتُراجَع المعالجة المحاسبية وفق المعايير الدولية لإعداد التقارير المالية، ووفق معايير المحاسبة الصادرة عن أيوفي عند الاقتضاء. ونتجنّب بذلك هيكلاً متوافقاً مع أحكام الشريعة على الورق لكنه مكلف في رسوم الطابع أو غير قابل للتنفيذ أمام المحاكم التي ستنظر في أي نزاع.
تقديم ملف ائتماني وهيكل تستطيع وكالات التصنيف تحليلهما ويستطيع المستثمرون تسعيرهما.
حين يلزم التصنيف، نُعدّ المُصدِر لمسار الوكالة: السردية الائتمانية، والنموذج المالي، وشرح كيفية ربط هيكل الصكوك استرداد المستثمرين بالجدارة الائتمانية للمُصدِر أو بالأصول. وتُصنَّف معظم الصكوك على أساس الجدارة الائتمانية للمُصدِر، لأن تعهّدات الشراء تجعلها شبيهة اقتصادياً بالدين الممتاز، ويجب أن يعكس التحليل ذلك. ولملف المستثمرين، نُعدّ العرض التقديمي، والأسئلة التي ستطرحها الصناديق الخاضعة للفرز الشرعي والمصارف الإسلامية، ومواد الجولات الترويجية. ونتجنّب بذلك مُصدِراً يفهم نشاطه لكنه عاجز عن شرح كيف يحمي الهيكل المستثمرين.
تسعير الإصدار وتخصيصه وإقفاله، أو إطلاق المنتج، مع استيفاء جميع الشروط المسبقة.
في الصكوك العامة أو الخاصة، نعمل مع مرتّبي الإصدار على بناء سجلّ الأوامر والتسعير والتخصيص، وعلى قائمة مراجعة الإقفال: المستندات الموقّعة، والفتوى النهائية، والآراء القانونية، ونقل الأصول، والإدراج عند الاقتضاء، والتسوية. وفي منتجات المصارف أو الشركات، يقابل ذلك الإطلاق: سياسات معتمدة، وأنظمة مهيّأة وفق آليات العقد، وموظفون مدرَّبون، ومستندات صادرة للعملاء. ونتجنّب بذلك إقفالاً يتأخّر بسبب بند واحد عالق، عادةً تسجيل أصل أو توقيع شرعي ناقص، كان يمكن استباقه قبل أسابيع.
الحفاظ على توافق الأداة مع أحكام الشريعة طوال عمرها، والإبلاغ إلى المستثمرين والجهات الرقابية وهيئة الرقابة الشرعية.
لا ينتهي الالتزام الشرعي عند الإقفال. إذ يجب أن تبقى الأصول محلّ الصكوك قائمة ومستخدَمة، وأن تتبع الإيجارات وتوزيعات الأرباح الآليات الموثّقة، وأن يُحدَّد أي دخل غير متوافق ويُطهَّر. ونساعد على إنشاء المراجعة الشرعية الداخلية والتدقيق الشرعي الخارجي الدوري، والإبلاغ إلى حَمَلة الصكوك والجهة الرقابية، ومتابعة التصنيف. ونتجنّب بذلك انحراف الهيكل: أصول تُباع أو تنخفض قيمتها من دون استبدال، أو مدفوعات تجري خارج الآليات المتّفق عليها، ما قد يعرّض المُصدِر لحدث إخلال بالالتزام الشرعي.
يجب أن تعكس الأداة المتوافقة مع أحكام الشريعة أصولاً حقيقية وملكية حقيقية وتقاسماً حقيقياً للمخاطر حين يقتضي العقد ذلك. والهياكل التي تستنسخ قرضاً تقليدياً تحت غطاء رقيق من العقود تواجه اعتراضاً متزايداً من العلماء والجهات الرقابية والمستثمرين. ونحن ننطلق من الجوهر الاقتصادي ونختار العقد الذي يعبّر عنه، لا العكس.
هيئة الرقابة الشرعية صاحبة قرار، لا موافقة نهائية يُسعى إلى انتزاعها. وعرض الهيكل مبكراً، بمسائله المفتوحة، يوفّر أسابيع ويجنّب إعادة الصياغة. ونختار علماء يحترم المستثمرون المستهدفون آراءهم، ونوثّق كيفية حسم كل مسألة.
تترابط أعمال الهيكلة الشرعية والقانونية والضريبية والتصنيف وملف المستثمرين: فأي تغيير في نقل الأصول يمسّ الفتوى والتحليل الضريبي وتقدير وكالة التصنيف. لذا ندير هذه المسارات وفق خطة واحدة، بحيث ينعكس أي قرار في أحدها فوراً على الأخرى.
ينبغي أن يكون الالتزام الشرعي قابلاً للتحقّق طوال عمر الأداة. وتتضمّن منصة Orion Scoring & Rating وحدة للتوافق مع أحكام الشريعة تمنح الشركات درجات وفق معايير الفرز الشرعي، ونعتمد المقاربة القابلة للقياس ذاتها في متابعة الأصول والتطهير والإبلاغ.
جداول الأصول والنماذج المالية والمداولات الشرعية معلومات حساسة تجارياً. وتُدار كل مهمة لأوريون بسرّية تامة: فلا تُشارَك المعلومات مع العلماء والمستشارين القانونيين ووكالات التصنيف والمستثمرين إلا بالقدر الذي يحتاجه كلٌّ منهم، ولا يُفصح عن أي شيء يتعلّق بالمهمة بعد انتهائها.
تُنفَّذ جميع تكليفات أوريون بموجب اتفاقيات صارمة لعدم الإفصاح. لا ننشر أسماء العملاء ولا عملياتهم ولا نتائجها، ولا نذكر أي عميل كمرجع من دون موافقته الخطية. ما يمكننا مشاركته علناً هو طريقة عملنا، والأبحاث التي تقوم عليها استشاراتنا.
(الملخّصات بالإنكليزية)